以太坊现货ETF上市：能带来多少增量资金？质押会开放吗？

以太坊ETF预计将于7月23日今晚上市交易。但市场忽视了许多与以太坊ETF相关的动态，而这些动态在比特币ETF中并不存在。我们将探讨流动性预测、ETHE的解散以及ETH的相对流动性：

以太坊ETF费用结构

以太坊ETF的费用结构与比特币ETF类似，大多数提供商在指定期间内免收费用，以帮助积累资产管理规模(AUM)。

与BTCETF类似，Grayscale将其ETHE费用维持在2.5%，比其他提供商高出一个数量级。这次的关键区别在于引入了Grayscalemini ETH ETF，这在之前的BTCETF中并不存在。

mini trust是Grayscale推出的一个新ETF产品，最初披露的费用为0.25%，与其他ETF提供商相似。Grayscale的策略是对那些不活跃的ETHE持有者收取2.5%的费用，同时将更积极和对费用敏感的ETHE持有者引导到他们的新产品，而不是转向低费用的产品如Blackrock的ETHAETF。

在其他提供商削减Grayscale的25个基点费用后，Grayscale将mini trust费用降低到仅15个基点，使其成为最具竞争力的产品。

此外，他们将10%的ETHEAUM转移到mini trust并赠送给ETHE持有者这个新ETF。这一过渡是在相同的基础上完成的，因此不是一个应税事件。

结果是ETHE的流出将比GBTC更加缓和，因为持有者只是转移到mini trust。

现在我们来看流动性

有许多关于ETF流动性的估计，我们在下面列出了一些。将这些估计标准化后，得出的平均值约为每月10亿美元。渣打银行提供的最高估计为每月20亿美元，而摩根大通的最低估计为每月5亿美元。

幸运的是，我们可以利用香港和欧洲ETP的资料以及ETHE折扣的消失来帮助估计流动性。如果我们看看香港ETP的AUM分布，我们得出两个结论：

相对于市值，BTC和ETHETP的AUM比例更偏向BTC。市值比例为75:25，而AUM比例为85:15。

这些ETP中的BTC与ETH比例相对恒定，并与BTC市值与ETH市值的比例一致。

在欧洲，我们有一个更大的样本规模——197个加密ETP，总资产管理规模(AUM)为120亿美元。经过资料分析后，我们发现欧洲ETP的AUM分布大致与比特币和以太坊的市值相符。而Solana的分配比例相对于其市值过高，这牺牲了“其他加密ETP”(任何非BTC、ETH或SOL)。

撇开Solana，一个趋势开始显现——全球范围内BTC和ETH之间的AUM分布大致反应了按市值加权的比例。

考虑到GBTC流出的起因是“卖讯息”sell the news叙事，评估ETHE流出的潜力非常重要。为了模拟潜在的ETHE流出及其对价格的影响，研究ETHE车辆中ETH供应的百分比是有帮助的。

在调整了Grayscale mini seed capital(ETHEAUM的10%)后，ETHE作为载体，其中ETH的供应占总供应的比例与GBTC启动时相似。虽然目前尚不清楚GBTC流出中有多少是换手与退出，但如果假设换手与退出的比例相似，那么ETHE流出对价格的影响也会类似于GBTC流出。

另一个大多数人忽视的关键资讯是ETHE相对于净资产值(NAV)的溢价/折扣。自5月24日以来，ETHE的交易价格一直在净值的2%以内——而GBTC在1月22日首次交易在NAV的2%以内，仅在GBTC转换为ETF后11天。

现货BTCETF的批准及其对GBTC的影响逐渐被市场定价，而ETHE折扣与NAV交易的情况已经通过GBTC更加明确地传达出来。到ETH ETF上线时，ETHE持有者将有2个月的时间以接近净值退出ETHE。这是一个关键因素，有助于遏制ETHE的流出，特别是直接退出市场的资金流出。

在ASXN，我们的内部估计每月的流入量在8亿到12亿美元之间。这是通过计算比特币月度流入的市值加权平均值，并按以太坊的市值进行调整得出的。

我们的估计得到了全球加密ETP资料的支援，这些资料表明市值加权篮子是主要策略(我们可能会看到BTCETF的轮换流采用类似策略)。此外，由于ETHE在上线前按面值交易以及mini trust的引入，我们对潜在的上涨惊喜持开放态度。

我们的ETF流入估计与各自的市值成比例，因此对价格的影响应该相似。然而，还需要评估资产中有多少是流动的并准备出售——假设“浮动”越小，价格对流入的反应越敏感。有两个特异性因素影响ETH的流动供应，即原生质押和智慧合约中的供应。

因此，可流动和可出售的ETH比BTC少，这使其对ETF流动更加敏感。然而，重要的是要注意两种资产之间的流动性差距并不像一些人所说的那么大(ETH的累积+-2%订单簿深度是BTC的80%)。

我们对流动供应的估算如下

随着我们接近ETF上线，了解以太坊的反身性非常重要。其机制类似于BTC，但以太坊的燃烧机制以及其上建立的DeFi生态系统使得回馈回圈更加有力。反身回圈大致如下：

ETH流入ETH ETF→ETH价格上涨→对ETH的兴趣增加→DeFi/链使用增加→DeFi基本指标改善→EIP-1559燃烧增加→ETH供应减少→ETH价格上涨→更多ETH流入ETH ETF→对ETH的兴趣增加→…

BTCETF缺少的一个重要因素是生态系统的“财富效应”。在新兴的比特币生态系统中，我们没有看到很多收益被重新投资到基础层的专案或协议中，尽管对ordinals和inscriptions有些小兴趣。

以太坊作为一个“去中心化应用商店”，有一个完整的生态系统将从持续流入基础资产中受益。我们认为，这种财富效应没有得到足够的关注，特别是在DeFi领域。

以太坊DeFi协议中有2000万ETH(630亿美元)的锁定总价值(TVL)，随着ETH价格上涨，ETHDeFi变得更具吸引力，因为以美元计的TVL和收入激增。ETH具有比特币生态系统中不存在的反身性。

其他需要考虑的因素：

BTCETF转向ETH ETF的轮换流动将如何？假设有一部分BTCETF投资者不愿意增加他们的净加密货币仓位，但希望进行多样化投资。特别是传统金融(TradFi)投资者更倾向于市值加权策略。

传统金融对ETH作为资产以及以太坊作为智慧合约平台的理解程度如何?比特币的“数字黄金”叙述既简单又广为人知。以太坊的叙述(如数字经济的结算层、三点资产理论、代币化等)能被多好地理解？

之前的市场状况将如何影响ETH的流动和价格走势？

传统金融的决策者已经选择了两种加密资产来连线他们的世界——比特币和以太坊。这些资产已经成为主流。现货ETF的引入如何改变传统金融资本分配者对ETH的看法，考虑到他们现在能够提供一种可以收取费用的产品。

传统金融对收益的渴望使得以太坊通过质押获得的原生收益成为一个非常有吸引力的提议，我们认为质押ETH ETF是迟早的事，而不是是否的问题。

提供者可以提供零费用产品，只需在后台质押ETH，赚取比普通ETH ETF高一个数量级的收益。